Снижение инфляции: снятие симптомов или выздоровление?

Комментарий прозвучал на традиционной пресс-конференции, посвященной решению совета директоров Банка России по снижению ключевой ставки на 200 базисных пунктов, второе снижение подряд.

Установленный с 28 июля 2025 года уровень в размере 18% соответствует значениям, действовавшим в период с июля по сентябрь 2024 года.

Решение Центробанка оказалось во многом ожидаемым. Еще до заседания консенсус среди аналитиков был очевиден: направление денежно-кредитной политики — на смягчение. Разногласия касались лишь масштаба снижения: прогнозы варьировались от 100 до 300 базисных пунктов, что соответствовало бы уровню ключевой ставки в диапазоне 17–19%. При этом все чаще звучат оценки, предполагающие снижение до 14% к концу года.

Сигналы к смягчению

Банк России продолжает выстраивать денежно-кредитную политику, исходя из своей стратегической цели — возвращение годовой инфляции к уровню 4%. Как неоднократно подчеркивала Эльвира Набиуллина, именно динамика инфляции определяет траекторию ключевой ставки.

В отличие от предыдущего заседания, эксперты Банка России подчеркнули более устойчивое и сбалансированное замедление роста цен. По оценкам аналитиков регулятора, в июне месячная инфляция (с исключением сезонного фактора) составила около 4% в годовом выражении. Это позволило пересмотреть инфляционный прогноз на конец года: теперь он ожидается в диапазоне 6–7%, тогда как ранее прогнозировались 7–8%.

При этом глава Центробанка вновь напомнила: попытки административного регулирования цен — тупиковый путь, уже доказавший свою неэффективность в отечественной практике.

Факторы охлаждения

На формирование совокупного спроса в экономике традиционно влияют два ключевых игрока — государство и население. В последние три года именно государство оставалось крупнейшим инвестором в России, и его поведение напрямую отражалось как на динамике спроса, так и, косвенно, на инфляционных процессах.

Однако, по оценкам аналитиков, несмотря на ограниченную доступность официальной статистики, 2025 год может стать годом снижения активности государства как заказчика товаров, работ и услуг. Это, в свою очередь, оказывает сдерживающее воздействие на рынок в целом, включая потребительский сектор.

Замедление государственного заказа влияет и на поведение второй составляющей спроса — домохозяйств. Умеренный спад в бюджетных расходах уже снижает давление на рынок труда: темпы роста заработных плат теряют импульс, а так называемая «зарплатная гонка» начинает замедляться. Хотя уровень безработицы по-прежнему остается близким к историческим минимумам (около 2,2%), эксперты отмечают, что наблюдавшийся в 2022–2023 годах дисбаланс на рынке труда постепенно стабилизируется.

Тем не менее дефицит квалифицированной рабочей силы продолжает оставаться проинфляционным фактором, а риски замедления экономики, вплоть до рецессии, сохраняются в числе ключевых угроз для баланса спроса и предложения.

Денежный контур: признаки охлаждения

Как и ожидалось, влияние высокой ключевой ставки, установленной летом 2024 года, начинает проявляться с временным лагом. Центробанк с самого начала подчеркивал: эффект от жесткой денежно-кредитной политики можно будет полноценно оценить лишь через 3–4 квартала. Этот период миновал — и сегодня уже заметны ключевые изменения.

Темпы корпоративного и ипотечного кредитования снижаются, а объемы потребительских займов и вовсе перестали расти. Однако, важно понимать: это результат не только высоких процентных ставок, но и сопутствующих мер, принятых как регулятором, так и Правительством РФ.

Одновременно возросла привлекательность сбережений. Банки предлагают более высокие ставки по депозитам, увеличивается средний срок размещения, а вместе с ним — и объемы средств на счетах. Как отмечает Эльвира Набиуллина, склонность населения к накоплению достигла исторически высоких уровней.

Все эти процессы способствовали снижению интереса к валютному рынку. На фоне роста доходности рублевых инструментов и умеренного спроса со стороны импортеров, рубль демонстрирует устойчивое укрепление. Безусловно, влияние на курс оказывают и факторы внешней торговли, но игнорировать эффект действий Банка России было бы неверно.

Банковская система, в целом, демонстрирует устойчивость. За первое полугодие 2025 года совокупная прибыль сектора оценивается размере около 1,7 трлн рублей. Уровни рисков остаются значительно ниже экстремумов 2022 года, а по оценке регулятора, более 90% проблемных активов покрываются резервами — как в корпоративном, так и в розничном сегментах.

Будет ли все по-другому уже завтра?

Короткий ответ: «Нет». Финансовый рынок, как часто бывает, отреагировал на снижение ключевой ставки заранее: ожидания были учтены в текущих ценах и доходностях. В ближайшей перспективе стоит скорее ожидать умеренно позитивную, но сдержанную динамику, без резких разворотов.

Банковский сектор на протяжении последних 3–4 месяцев постепенно снижает доходность по вкладам. Предложения с доходностью выше 20%, актуальные еще в начале года, сегодня практически исчезли. И, судя по всему, депозиты с доходностью выше 16% в ближайшее время также будут скорее исключением, чем правилом. Тренд на снижение ставок становится все более устойчивым.

Как показывает практика, кредитные продукты реагируют на изменение ключевой ставки менее оперативно, чем депозитные. Тем не менее, определенное снижение ставок по займам ожидается. В первую очередь это затронет потребительское кредитование — банкам предстоит адаптироваться к изменившейся доходности и компенсировать часть потерь за счет расширения спроса. А вот ставки по ипотеке, скорее всего, останутся на текущих уровнях: здесь влияют дополнительные параметры — в том числе программы господдержки и риски долгосрочного финансирования.

Несмотря на продолжающееся снижение ставок по вкладам, доходность рублевых инструментов остается достаточно высокой, чтобы удерживать интерес инвесторов и сдерживать переток капитала на валютный рынок. Ключевая ставка на уровне 18% — не тот фактор, который способен радикально изменить курс рубля. На текущем этапе траектория валютного рынка формируется скорее под влиянием внешнеэкономических факторов и динамики торгового баланса.

Устойчивость тенденций

Июль 2025 года ознаменовался значительным повышением тарифов на жилищно-коммунальные услуги — при этом масштаб и характер роста были заметно неоднородны по регионам. Пока рано делать окончательные выводы о том, как эти изменения повлияют на потребительские цены и инфляционную динамику в целом. Однако уже сейчас очевидно: рост расходов на ЖКХ сокращает располагаемые доходы населения, вынуждая либо снижать уровень потребления, либо уменьшать остатки на банковских счетах.

В то же время укрепление рубля, наблюдавшееся в текущем году, воспринимается рынком как временное явление. Очевидно, что текущий тренд имеет свои пределы. Вопрос в том, насколько быстро и глубоко он может измениться. Среди возможных факторов — снижение предельной цены на российскую нефть, новые санкционные меры со стороны Евросоюза, а также завершение действия пятидесятидневного ультиматума.

Риски ускорения инфляции по-прежнему сохраняются и остаются в числе ключевых для Центробанка. Существенное давление оказывают инфляционные ожидания — как со стороны населения, так и бизнеса. Эти настроения материальны, уже напрямую отражаются в потребительском поведении и ценообразовании.

С учетом текущих проинфляционных рисков, Банк России намерен сохранять жесткий курс денежно-кредитной политики, как минимум до конца 2026 года. В условиях высокой неопределенности, регулятор подчеркивает важность взвешенного подхода к дальнейшим решениям, чтобы не допустить формирования инфляционной спирали.

Следующее заседание Совета директоров ЦБ РФ, на котором будет рассматриваться уровень ключевой ставки, назначено на 12 сентября.